注册 投稿
经济金融网 中国经济学教育科研网 中国经济学年会 EFN通讯社

外资对中国债市的投资概览

本报告对境外机构中国境内债券市场的投资情况进行综合梳理,对主要投资者,他们的投资驱动力和主要投资品种进行介绍。随着境内债券市场向国际投资人开放,国际货币基金组织的特别提款权篮子(SDR)自2016年开始纳入人民币,和主要国际债指数自2019年开始纳入人民币债券,外资持有人民币债券的规模一路上升。截至2019年9月底,715家境外机构获准进入中国人民币债券/外汇市场,包括68家主权类投资者和647家私人部门投资者,在中国境内债券市场持债总额达到2.2万亿元,约占中国债券市场总规模的2.3%。

外汇储备管理人是最早进入中国债券市场的、并且至今仍为境外投资者中持有境内债券最多的境外投资者。至少68家主权类投资者,包括45家央行、9家主权财富基金和14家多边机构,已经开始投资中国债券/外汇或已经准备好进入市场。目前,全球头20位央行类外汇储备管理人中的大多数已经开始投资中国资产。从地理分布看,投资中国的外国央行已经遍布全球各大洲,数量最多的以亚洲为首(17家)、接下来为欧洲(16家)和中东(8家)。其中,根据货币基金组织和俄罗斯央行的数据,俄罗斯央行可能是目前投资人民币资产规模最大的外国央行,其人民币资产占到全球人民币外汇储备总额的近三分之一。

国际主要债指纳入中国债券以来,私人部门投资者迅速增多,截至今年9月底,30个国家/地区的647家机构(或2,257个独立产品)已获准投资中国境内债券市场,其中包括386家资产管理公司、121家银行、67家证券公司、40家保险公司,以及30家养老金和大学。全球排名靠前的资产管理公司均已进入中国债市。2019年一到三季度期间,资产管理公司已取代外汇储备管理人成为中国债券市场最大净买家,追踪人民币债券的台湾ETF因成为台湾保险公司非台币资产的代替品而获得增长动力,台湾保险公司对非台币资产的强劲需求和人民币与新台币相关性增强,推动追综人民币债券的台湾ETF规模自2018年四季度以来增长3倍,在年初迄今占总中国债市外资流入的7%。

主权类投资者是最大持有人

根据国际货币基金组织公布的官方外汇储备货币构成(COFER)数据,截至2019年二季度,人民币已成为世界第五大储备货币。据中国人民银行的数据,逾60家主权类投资者已开始投资人民币计价资产。主权类投资者如外汇储备管理人、主权财富基金和多边机构,他们是中国债券市场最早的境外投资者,并且目前仍为中国境内债市的最大境外买家。据COFER数据,截至二季度末,中国境内债券市场中有2,180亿美元为全球官方外汇储备持有,占世界储备资产配置的1.97%,占外资持有中国境内债券规模的74%左右。

全球外汇储备的人民币配置增加主要由以下几个因素推动:

1.与中国的经济关联持续扩大–中国已成为很多国家的最大贸易伙伴;

2.随着主要储备货币国债收益率降至负区域,使分散储备资产配置的必要性和意愿上升;

3.人民币纳入特别提款权(SDR)货币篮子;以及

4.地缘政治考量。

外汇储备管理人通过几种方式来决定外汇储备中的货币配置构成:GDP加权法、贸易加权法和指数法(即追随某一全球债指)。无论以上述方法中的任何一种来衡量,我们认为目前全球人民币外汇储备资产配置均过低。我们预计未来5到10年,全球外汇储备人民币配置有望挑战英镑(4.43%)和日元(5.41%),2018年人民币外汇储备配置已超过加拿大元(1.92%)和澳大利亚元(1.70%)。

央行和主权财富基金

从官方公布、媒体报道和其他公开信息得知,全球至少54家央行或主权财富基金公开宣布准备或已将人民币计价资产投资纳入其整体投资计划。我们的样本涵盖规模约达1,300亿美元的投资,占COFER公布数据的60%左右。在我们的样本中,欧洲的外汇储备管理人拥有最大的人民币资产配置规模,占样本的58%,其次为亚洲(38%左右)和其余地区(5%左右)。

欧洲:我们注意到,欧洲外汇储备管理人已广泛配置人民币资产,尤其是俄罗斯央行,目前是全球央行中最大的人民币资产买家,在经历了美国发起的几轮制裁之后,已将外汇储备中的部分美元资产转移到人民币、欧元和日元计价资产。据俄罗斯央行的数据,截至2019年一季度末,俄罗斯外汇储备中的人民币配置比例已从2017年末的2.8%(约120亿美元)提高到14.2%(约690亿美元)。截至今年一季度末,俄罗斯外汇储备中的人民币配置已占全球外汇储备人民币总配置的将近三分之一。

大多数欧洲主要经济体已公开宣布将人民币纳入官方外汇储备,包括欧洲央行、德国央行、法国央行、英国央行、挪威央行、意大利央行和西班牙央行。但与俄罗斯和亚洲经济体相比,西欧和北欧多数央行的人民币配置仍然较低,通常不到10亿美元。以欧洲央行为例,自2017年宣布外汇储备纳入人民币资产以来,截至2018年底,其人民币资产配置仍仅在1%(约5亿欧元)的相对较低水平。

亚洲:亚洲经济体也已广泛将人民币纳入外汇储备资产。毫不意外,大中华区经济体,包括香港金融管理局、澳门金融管理局和台湾中央银行,为先驱者,我们估计这些央行持有的人民币头寸合计大约在500亿美元。

据媒体报导,除日本外绝大多数亚洲央行已开始人民币计价资产配置。已公开宣布进行人民币计价资产投资的央行包括韩国、新加披、印尼、马来西亚和菲律宾央行,虽然这些央行大都尚未披露其人民币配置规模,但他们与中国之间紧密的经贸联系应能促使他们增加人民币配置、从而降低本国货币与人民币之间的汇率波动。

非洲:据中国商务部的数据,目前已有8家非洲央行将人民币纳入外汇储备,尽管没有披露所有其中的国家,但根据国际货币基金组织和各央行的披露,尼日利亚、南非、肯尼亚、安哥拉、加纳和坦桑尼亚位列其中。

其他一些非洲央行或已在法国央行将人民币资产纳入外汇储备之后,通过法郎区的央行间接投资人民币资产,2018年5月,东部和南部非洲14个国家集会探讨使用人民币作为本地区储备货币的可能性。

其他地区:拉美、大洋洲和中东地区越来越多的央行开始在外汇储备中配置人民币资产,据英国《金融时报》报道,巴西和智利2019年增加了人民币储备配置;澳大利亚2013年起就已将人民币作为储备资产,目前阶段人民币资产占储备总额的5%左右(2018年底约为17亿美元)。阿布扎比投资局自2008年以来就获得QFII资格。

多边机构

许多多边机构以特别提款权(SDR)作为记帐单位,因此维持SDR口径下的资产负债表。此类多边机构包括国际货币基金组织(IMF),国际清算银行(BIS),世界银行下属国际开发协会(IDA)、国际复兴开发银行(IBRD)、非洲发展银行(AFDB)、伊斯兰开发银行(IDB)和阿拉伯货币基金组织(AMF)。自2016年人民币以10.9%的初始权重纳入特别提款权(SDR)以来,许多多边机构开始将人民币作为储备货币之一。

截至目前共有13家多边机构获准进入中国资本市场或外汇市场,虽然多数机构没有披露是否具有人民币计价资产配置,但下面这些机构明确披露了其人民币资产配置情况:

•根据2018/19国际清算银行(BIS)年度报告,截至2019年一季度,国际清算银行(BIS)持有SDR98亿人民币计价资产(约136亿美元),占其总资产的3.4%,其中SDR49亿(约68亿美元)是政府和其他债务证券。

•根据世界银行集团2019财年(截止于2019年6月)财务报表,截至2019年二季度末,国际开发协会(IDA)持有人民币计价投资26亿美元,约占其总投资额(330亿美元)的8%。

•根据伊斯兰开发银行(IDB)2018年财务报表,截至2018年底,伊斯兰开发银行持有人民币净资产SDR4.54亿(约6.31亿美元)。

资产管理者参与快速增加

全球债指纳入中国债券推动了全球资产管理者开始投资人民币债券。今年获准进入中国债券市场的外国投资者数量屡创新高,特别是透过债券通模式的。资产管理公司取代了主权类投资者成为2019年中国债券市场最大的净买家。来自中央国债登记结算公司(中国债券市场两家债券托管机构中较大的一家)的数据显示,2019年前8个月资产管理公司净买入中国债券规模占所有外资净买入的51%,达1,100亿元,超过主权类投资者所占的比重26%。

据我们了解,一共有386家资产管理公司,包括全球资产管理规模最大的前20家,已获准直接进入中国债券市场投资。债券通有限公司发布的数据显示,截至2019年9月,全球100家顶级资产管理公司中,已有62家完成债券通入市。通常不不受指数纳入影响的对冲基金,也显示出强劲动力,多数主要对冲基金已开始投资中国债券。

资产管理公司,尤其是需要独立隔离资产的实钱基金账户,通常青睐程序简便的债券通多于代理模式。截至9月底,127家实体(将关联实体并入同一个集团计算)为通过代理模式入市的资产管理公司,占所有通过代理模式入市的境外投资者的37%,同时218家实体为通过债券通入市的资产管理公司,占所有通过债券通入市的境外投资者的64%。

按照投资者所在地区看,大中华区投资者,包括中国企业的海外分支机构,是最大的投资者群体,约占所有境外投资者总数的40%,接下来依次为美国和欧洲的投资者,占比均为17%,日本和韩国的投资者合计占到11%,东盟投资者占9%。

我们认为,全球资产管理公司有望进一步增加人民币债券配置,原因如下:

•进行中的债指纳入将继续带来被动流入:

o2019年4月起彭博巴克莱全球综合债券指数已开始纳入中国债券,整个纳入过程在20个月内分阶段进行,将于2020年11月完成。我们估算在这一过程中月度被动流入约达60亿美元

o2020年2月28日起摩根大通旗舰全球新兴市场政府债券指数(GBI-EM)将纳入中国国债,整个纳入过程在10个月内分阶段进行,,将于2020年11月完成。我们估算纳入过程中每月被动流入约达20到30亿美元

o2019年9月,富时罗素决定暂不将中国债券纳入全球政府债券指数(WGBI),但预计有望在2020年评估时,在解决了两个关键问题(外汇对冲能力,中国国债二级市场流动性改善)的前提下开始纳入中国债券

•目前阶段许多全球资产管理公司由于技术问题障碍未能完全对人民币债券进行指数配置

2018年底以来台湾交易所交易基金需求猛增

2018年底以来,中国在岸债券,尤其是政策性金融债,吸引了大量台湾ETF资金流入,此前一项监管新规发布后,台湾上市ETF成为少数可绕过新规的非新台币投资选择之一。追踪人民币债券的台湾ETF规模,从2017年底为零上升到2018年底的20亿美元,又一路上升到2019年10月中的60亿美元,占到所有境外资产管理公司流入规模的二成以上,也占到2019年一到三季度境外机构总流入的7%。

监管新规

2018年8月台湾金融监督管理委员会发布新规称,台资保险公司持有的国际板债券重新计入保险公司境外投资上限之内。此前2014年5月金管会发布规则,国际板债券不计入境外投资上限中。新规要求,保险公司的国际板债券和其他境外投资总额合共不能超过保险公司经核定国外投资额度的145%,也就是说,若获批最大境外投资额度,即可用资金的45%,国际板债券和其他境外投资总额合共不能超过可用资金的65.25%(145%*45%)。国际板债券是指以非台币计价、在台湾的证券柜台买卖中心挂牌交易的国际债券。

投资规则的这一变化将本地保险公司的境外投资比例从本已接近上限推高到更高的水平,并且加大了对允许非新台币敞口的代替品的需求,台湾本土ETF被视为最佳代替品,在现行监管规则下,由本地投资信托管理的本地上市新台币计价ETF未被视为境外投资(因此也不受境外投资上限约束),即便其标的资产是境外资产。

台湾固定收益ETF市场规模为2018年初的30倍

非台币资产的旺盛需求导致2018年以来台湾固定收益ETF资管规模急剧上升。台资保险公司相对较长的人民币债券投资经验,人民币债券收益率高于新台币债券,以及货币相关性上升,使得人民币计价资产成为最热门的非新台币资产之一。

目前台湾市场共有13支跟踪中国大陆债指的固定收益ETF,管理资金规模约达60亿美元,占台湾固定收益ETF市场总规模的16%,其中今年以来流入35亿美元(约合人民币240亿元)。这些ETF多数挂钩5年期以上政策性金融债指数,所有ETF资产总额中80%投资于政策性金融债,加权平均久期为5.8年。

除大陆债市产品外,跟踪其他海外货币资产的台湾固定收益ETF也获得了强劲的动力,台湾固定收益ETF管理资产总规模获得指数式增长,从2017年底的763亿新台币一路扩张到2018年底的3510亿新台币和2019年9月底的1.095万亿新台币。保险公司是最大投资者,截至2019年8月底持有1,万亿新台币,市场份额为96%。

ETF过度集中于保险公司引起了监管部门对潜在流动性风险的关注。3月底,监管部门要求单一投资者持有一支新上市ETF的最大比例为50%,上市后半年内比例需降至30%。10月份这一规则扩展到现有ETF,要求到2021年底之前,持有比例降到50%以下。这些措施或许可以放慢挂钩非新台币ETF增长的速度,但是不会扭转增长趋势,除非有进一步监管措施出台。

境外持有中国债券总额达到2.2万亿元

今年一到三季度境外机构增持中国债券3,910亿元,占市场净发行总额的4.6%,尽管低于2018年同期的外资增持额5,820亿元,但在排除俄罗斯央行的流入后,今年的外资增持规模其实是大于2018年的2,070亿元,假定俄罗斯的配置均为债券(参见上述主权类投资者部分)。截至9月底,境外持有中国在岸债券规模达到2.18万亿元人民币,占市场总额约2.3%。

5月以后月度流入强劲

经过低迷的2018年四季度和2019年一季度,今年5月以来,可能受债指纳入带动,在岸债市月度流入开始显著改善。5月到7月月均流入额达到828亿元,之后在8月又急剧下降到119亿元,但9月份尽管汇率市场波动加大,债市流入迅速反弹到886亿元。

投资者对利率债的青睐仍然超过信用债

一到三季度,由于正在进行和即将进行的指数纳入仅包含国债和政策性金融债,83%进入债市的外资流入均流向利率债券(国债、政策性金融债和同业存单)。2019年一到三季度国债市场流入规模从2018年一到三季度的4,530亿元下降到1,450亿元(占国债净发行额的13%),但原因可能是今年债市没有俄罗斯的大额流入。政策性金融债流入1,240亿元(占政策性金融债净发行额的12%),同比增长5.8倍。同业存单流入从610亿元小幅降低到540亿元,可能受对部分较弱商业银行风险担忧上升所影响。尽管信用债相对下不太受亲睐,但今年一到三季度,流入规模从2018年一到三季度的71亿元增加到636亿元。

•    境外机构在中国境内持有债券总体情况(假定交易所债券持有量2019年二季度以来不变):
持有量:21,770亿元,占中国债市总规模约2.31%
年初迄今增持:3910亿元(2018全年5,578亿元)

•    国债:
持有量:12,420亿元,占国债市场总规模约7.82%
年初迄今增持:1,450亿元(2018全年4,910亿元)

•    地方政府债券:
持有量:25亿元,占地方债市场总规模约0.01%
年初迄今增持:3,000万元(2018年全年减少71亿元)

•    政策性金融债:
持有量:4,870亿元,占政策性金融债市场总规模约3.15%
年初迄今增持:1,240亿元(2018全年的420亿元)

•    同业存单:
持有量:2,360亿元,占同业存单市场总规模约2.35%
年初迄今增持:540亿元(2018全年420亿元)

•    信用债、ABS(资产支持证券)和交易所债券
持有量:2,090亿元,占市场最总规模约0.67%
年初迄今增持:680亿元(2018年全年120亿)

久期延长

近月期限较长的债券在境外机构的交易量中占了较大比重,7到10年债券的成交量在7、8两月显著增加到占总交易量的31%,高于二季度的24%和一季度的21%。我们认为成交量变化或许反映出债指纳入和投资人对久期的看法向好。彭博巴克莱中国国债和政策性银行债指数的平均期限为7.6年。

三季度债券通模式下的成交量超过代理模式(CIBMDirect)。三季度外国投资者的债券成交量季环比增长30%,达到15,880亿元,其中7520亿通过代理模式和QFII/RQFII,8360亿元通过债券通模式,两种模式季环比分别降低2%和增长87%。三季度债券通成交量占比從二季度的37%上升至53%。


 

相关阅读
文章评论
关注我们

快速入口
回到顶部
深圳网站建设