今年6月西南财经大学中国家庭金融调查与研究中心发布《中国家庭金融调查报告•2012》（以下称CHFS），称2011年中国居民家庭净总资产值高达69.1万亿美元（447万元人民币），高出2010年美国居民家庭净总资产值（57.1万亿美元）21%之多，同时称2011年中国城市居民家庭户均净资产为247万元。引起媒体轰动。
笔者9月12日在FT中文网发表《中国居民资产之谜》（以下简称《之谜》）一文，提出CHFS所得的结论可能高估了中国居民家庭资产。该文主要就《调查》的城市居民统计口径是否清晰、把私有生产性资产算入居民资产是否合理、住房资产估计的准确性等三个方面提出质疑。
9月28日西南财经大学中国家庭金融调查与研究中心、西南财经大学经济学院院长甘犁教授在FT中文网发表回应文章《正确估计中国居民资产》（以下简称《正确》），对笔者在《之谜》一文中的质疑提出逐一回应。《正确》一文中主要提出：“陈杰错误使用了以城市常住人口为计算口径的人均住房面积乘以城市户籍人口来估算城市常住人口的住房总资产，这无疑会低估城市常住人口的住房资产总额。同时，采用新建商品住宅价格估算存量房价格的做法也存在很大问题”。
甘犁教授的回应澄清了一些因为CHFS全文及数据源未完全公开所带来的疑问，让笔者和做多读者受益良多，但仍然有很多疑问待解决。笔者这里对CHFS结论的可靠性和数据的准确性再做一些讨论，也是向甘犁教授请教居民资产的知识和CHPS调查的一些细节问题。
几个关键问题是：1、到底哪些生产性资产应该计入居民资产；2、中国城市存量住房的均价会否比新建商品住宅销售均价更高；3、中国城市存量住房面积大概有多少。
焦点一：城市居民的定义
笔者在《之谜》一文主要质疑《调查》（精选版）没有说明清楚其调查的“城市居民”是指城市户籍居民，还是城市常住居民。
甘梨在《正确》一文中说到：“在《中国家庭金融调查报告2012》中，将所调查到的受访家庭按照户籍分为“城市居民”和“农村居民”。报告中的“城市居民”指的是“城镇户籍人口”，农民工家庭按照户籍归入“农村居民”。”
有这个说明，疑问就得到了解决。但实际上笔者在《之谜》一文中用CHFS的自身数据已经推算出来CHFS中的“城市居民”只能是“城市户籍人口”，而不是城市常住人口。《之谜》中已经明白说到，“所以报告所指城市家庭应该仅限城市户籍，但报告中农民工家庭是算在哪里没有给以解释…..这样，报告的数字看起来还能自洽。”
所以，甘犁教授在《正确》一文中所谓“陈杰错误的用按户籍划分的城乡家庭资产均值乘上按居住地域划分的城乡常住家庭数量”，这个错误并不存在。
但“城市居民”这个问题还没有完全解决。笔者很好奇的是，近2亿在城市居住的非城市户籍人口（农民工），他们在城市难道都没有拥有自有住房么，这部分住房在CHFS中是如何处理，是被算在城市居民家庭资产呢，还是农村居民家庭家庭资产呢。后文还将对这点继续讨论。
焦点二、私有生产性资产该不该纳入居民资产和其可靠性
CHFS提出，中国城市户籍家庭除了“房产外的非金融资产”户均有146万之多。笔者在《之谜》一文中对此表示“高的不可思议”。查阅CHFS原文，是把私人所有的农业、工商业的生产性经营资产都算入家庭资产了。笔者认为，这样的统计带有很大的误导性，并对是否符合国际规范提出质疑。
甘犁教授在《正确》一文坚称，生产性资产应该算入居民家庭资产，也符合国际规范。并提出了以下佐证：
“据我们了解，美国统计署公布的家庭资产也包括了生产性资产 ( table 720 ）。OECD等其他国际机构通用的家庭资产定义标准中也包括了家庭的生产性资产（OECD关于非金融资产定义网址）。此外，作为美国最具权威的家庭金融调查，SCF（Survey of Consumer Finance）也明确将生产性经营资产纳入了非金融资产之中（详见）。”
笔者写《之谜》时候查阅过美林、BCG等发布的《全球财富报告》，都只估测金融资产和房地产资产，也曾查阅美国统计署的家庭资产报告材料，主要依据材料是“美国家庭及非赢利组织资产负债表”（Table 722 ）
这份Table 722中的数据显示：2010年美国家庭及非盈利组织的资产为70.74万亿美元，其中金融资产为47.64万亿美元，房地产价值18.19万亿美元(其中由家庭拥有的房地产价值为16.37万亿美元)。2010年美国家庭及非盈利组织的净资产为56.82亿美元，其中金融资产净值为43.97万亿美元，房地产净资产为7.84万亿美元。这表的居民金融资产数据来源其实也是美联储的SCF。
因为这里的净资产数据已经与CHFS发布会上宣称的“2010年美国居民家庭净总资产值（57.1万亿美元）”十分接近，以为CHFS所对比的就是美国这份居民资产调查了，就拿Table 722来对照CHFS的统计口径。
然而，Table 722中，资产项只有实物资产(Tangible assets)和金融资产(Financial assets)两大项。而实物资产中又只有房地产、非赢利组织持有的设备与软件（数目很小）、耐用消费品三个小项，并没有生产性资产这个类别。笔者据此认为，美国统计署或美联储的居民资产调查中并不包括私人生产性资产。
现在回头来细看Table 722，在金融资产大项中确实还有一个小项“非公司化（非法人化）商业的资产”(Equity in noncorporate business)。虽然当时笔者也看到了这项，但以为既然归在金融资产项目下，也想当然认为是一种金融资产，是一种来源是商业活动的金融资产，就没有太多仔细思考。但现在经甘犁教授提示，仔细看其有注释是：非公司化（非法人化）商业的净资产和农场、非组团（非法人化、独立的、自然人的）证券中介交易与经纪人的所有者权益(Net worth of noncorporate business and owners’ equity in farm business and unincorporated security brokers and dealers). 确实带有生产性资产。
这样笔者之前理解确实有误，“美国居民资产统计没有计入生产性资产”的提法不当，需要向读者致歉。
但另一方面，笔者理解CSF中的该项应该仅限于个体户、私人小作坊这样由个体自然人（noncorporate）直接控制的生产性资产，不应该包括公司化（法人化）（corporate）的企业和商业组织中的权益属于私人名下的生产性资产。从Table 722这项的总额很小就能看出，2010年该项只有6.251万亿美元。否则像美国这样的高度私有化市场经济国家，即使资产再金融化，也不可能全部私人生产性资产才这么一点价值呢，还不到金融资产的1/7，也显著低于房产净值，连美国2010年15万亿美元GDP一半都不到。根据Kamps, C. (2006). New Estimates of Government Net Capital Stocks for 22 OECD Countries, 1960–2001. IMF Staff Papers, 53(1), 120-150，2000年美国全部净资本存量相当于GDP的242%，而居民和公司又持有美国资本近80%左右。当然需要注意这里说的是资本(capital)，基本基于历史成本价值进行计算，而资产(equity)则只考虑当前市场价值，会比资本存量价值更高。但这样，美国可归在私人名下的全部生产性资产（非上市公司之外）净值，更加绝不应该只有6万亿美元。
总之，CHFS到底包括哪些私人生产性资产，包括不包括公司化工商和农业企业中的私人资产，是否与美国SCF的统计口径真的一致，还需更加清楚说明。有理由怀疑，CHFS中的私人生产性资产在调查统计中包括了所问对象全部的资产（含私人所有的非上市公司资产份额折算）。否则中国城市个体户和个体小作坊等的生产性资产居然都可以是城市居民金融资产13倍之多、大大高于房产净值，实在让人难以想象。
笔者不是专门研究居民资产问题的，但因为这次讨论，而花了一点时间查找相关文献，得到如下结果：
梁运文、霍震、刘凯等在《经济研究》2010年第10期发表“中国城乡居民财产分布的实证研究”一文，根据奥尔多中心的一份1000多样本的调查报告，提出中国城镇居民2007年居民家庭财产均值为29.5万元，其中金融资产均值13.2万元，住房资产均值为15.9万元（注：低于2005年的23.9万元，原文如此），而生产性资产均值只有1.7万元，不到家庭资产的6%。
陈斌开和李涛发表在《经济研究》2011年消费金融特刊(增1期)的“中国城镇居民家庭资产—负债现状与成因研究”一文，根据自国家统计局2009 年7—8 月进行的“中国城镇居民经济状况与心态调查”项目12 个省级行政区的41 个市( 区、县) 的5056 名城镇居民家庭户主所调查数据，报告：2009年我国城市家庭平均年收入为28932元，家庭资产平均市场价值为50.1万元，金融资产均值为6.4万元，住房资产均值为37.1万元，而自有生产性固定资产则仅有3043元，仅占非金融资产的0.7%。
此外，李实、魏众、丁赛等发表在《经济研究》2005年第6期的“中国居民财产分布不均等及其原因的经验分析”也报告：2002年全国城镇人均资产净值4.6万元，其中金融资产1.2万，房产净值2.9万，生产性固定资产净值815元，占居民资产净值比不到0.2%。
他们的结论都与CHFS结果差距甚远。这几篇文章既然能发表在国内最权威经济学期刊《经济研究》，说明其所依据数据的可靠性、分析方法和结论是得到学界承认的。
进一步，按CHFS中所称的2011年城市家庭平均146万生产性资产，农村家庭平均12万生产性资产，再按1.5亿城市户籍家庭和2.4亿农村和农民工家庭，合计2011年全国居民生产性资产约为249万亿（城市220万亿，农村29万亿）。这么巨大的规模，即使是以全部私人生产性资产为统计口径，也难以置信。
众所周知，中国是一个国有经济占很大比重的国家，全国国有生产性资产，起码应与私有生产性资产相当吧。全国国有生产性资产有多少本身也是一个谜。笔者暂时没有找到这方面十分权威的数据，初步根据《 中国青年报 》（2012年05月14日10版）“金融国资委争议背后”一文：“2002～2011年，直属国务院国资委的中央企业资产总额，从7.13万亿元增加到28万亿元。如加上地方和部委的各类国企，据估算全国国有企业资产总额达100万亿元。”我们这么一个国有经济强势的国家，国有企业资产价值只有居民生产性资产的一半还不到，笔者觉得可能性很小。
总之，笔者认为，CHFS提供的中国居民生产性资产统计口径仍然有待进一步说明，其估计值的准确性仍有疑惑。
焦点三、对房产价值的估计是否存在偏高
甘犁教授《正确》一文重申了CHFS所提出的，2011年中国城市户籍住房资产价值为152万亿元（户籍有房家庭户均住房108万元*1.64亿城市家庭再乘以85.4%的住房自有率）。
对于城市住房自有率85.4%，笔者表示认可，因为与国家统计局2011年曾经发布过的一个城市居民89%住房自有率的统计数据、以及众多相关研究文献中的结果相吻合，有相互佐证。但笔者质疑的是户籍有房家庭户均住房108万元的估计，而这又关键取决于对户籍家庭套均住房面积和房价水平的估测。
《正确》一文如是说：
“2011年中国（国家统计局发布的）城市新建住房销售价格5803元….根据CHFS数据计算得出，2011年新买住房的平均价格为6361元，而2011年所有房屋的均价为7196元…..我们计算得出以上社区的平均房屋价格为6881元。同时我们根据以上社区的受访家庭所提供的房屋价值计算出了平均住房价格为每平方米7473元….城市户籍有房家庭户均房产为108.29万元，城市户籍有房家庭户均房屋面积131平方米，城市户籍有房家庭户均家庭拥有套数1.25套。由此可以得出平均每套住房价格86.63万元，房价平均每平方米8266元。”
中国城市住房均价的疑惑
首先，笔者前文中的“2011年中国城市新建商品住宅的房价数据5011元/平方米”是用国家统计局网站上《2011年全国房地产开发和销售情况》中的商品住宅销售额（48619亿元）/商品住宅销售面积（97030平方米）初步推算出来，9月份刚刚出版的《中国统计年鉴2012》则报告2011年中国城市新建商品住宅的正式官方房价数据为4993元/平方米。而甘犁教授的这个2011年城市新建商品住宅5803元/平方米的销售价格，笔者不清楚出处何在。其次，可以看到，甘犁教授所用的房价越到后面越高，中间的一步步递升关系我看的不是很懂。总之，到最后其对2011全国城市房价的平均估价达到了8266元/平方米，比其最初引用的“国家统计局数据5803元/平方米”高出42%，比国家统计局正式发布的4993元/平方米高出65%之多。
笔者之前提出中国城市近50%存量房是1998年房改前修建的。甘犁教授文章也印证这点：“数据显示，受访家庭拥有第一套房的住房50.5%是1998年前获得的”。笔者认为，1998年房改前的住房，质量低、功能差、维护弱，为此提出新建商品住宅的售价是存量房价格的最高上限，存量房平均潜在价格应该比照这个打折很多。比如，笔者最近和郝前进博士的一项研究发现，上海二手房房龄每增加1年，房价下跌3-5%。该文已经被《世界经济文汇》接受，不久将刊发。
然而，甘犁教授却认为，存量房由于地段更好，而新建商品住宅大多建在城市边缘，所以存量房平均潜在价格可以比新建商品住宅平均价格高很多。这个观点确实有一定道理，比如我们对上海二手房房价的研究也发现，到市中心的距离每增加一公里，房价将下跌7-8%左右。不过10公里之后地段效应开始衰减。
但存量房均价会因为地段优势而压倒新建房均价的看法，可能存在三个问题：
第一、只适用特大城市。对上海北京这样特大城市有一定道理，但对于全国大多数空间规模并不是很大的城市而言，存量房的地段优势很难抵消其房龄劣势和品质劣势的加总。
第二，新建住房不一定全在郊区。事实上，即使上海北京，城市建设也并不完全是摊大饼的外延扩张，城市土地空间的获得有相当一块是通过旧城改造和动拆迁获得，市中心楼盘仍持续占据新房的一定比例。如上海，仅2000年以来的旧区改造和动拆迁就达9000多万平方米，为同期全市的新建房屋贡献了至少17%的土地空间。实际上，各地“楼王”往往都是在市中心新建高档楼盘。
第三、新建住房郊区化必然伴随存量房郊区比重不断上升。新建住房越是郊区化，存量房中郊区比重越高。从这个角度，也没有理由认为，存量的平均潜在价值会远远高于增量价格。
存量房均价到底有没有可能比新建房销售均价高？由于国内全国性二手房公开数据还不多，不好直接比较。但笔者观察到，多家大型二手房中介机构（如搜房、中原、易居、安居客等）网上发布的上海二手房买卖均价与市面发布（同策、搜房、佑威等）的新建商品住房销售均价是十分接近的。同花顺iFind系统上显示，上海1-8月份新建商品住宅销售均价波动在15000-18000元/平方米（如果剔除保障房，则在22000元/平方米左右），同期二手房均价则保持在16000-17000元/平方米之间。还必须考虑到，成交活跃的二手房往往都是地段较佳、质量较好、流通性强的住房，其均价应该比存量房整体均价要高不少。
此外，美国这方面给我们可以提供一些线索。哈佛大学联合住房研究中心每年发布的美国住房状况 (The State of The Nation’s Housing)的TA-1表格中会同时报告美国新建房和二手房的均价，可以发现新建房均价一般都要比存量房高出20-30%。2011年前者为22.7万美元，后者为16.6万美元，前者比后者高出36.7%。
此外，CHPS的城市家庭房产均值92.2万元，相当于陈斌开和李涛发表在《经济研究》2011年一文根据国家统计局2009年7-8月5000多户家庭调查得出来的城市家庭房产均值37.1万元的2.48倍。REICO工作室发布的《2010-2011中国房地产市场报告》认为“2009年城镇居民家庭住房的平均市场价值为28.4万元/套”。而2009-2011年中国城市房价显然没有这么大的涨幅。
但由于CHFS的房屋评估价8266元/平方米是调研出来的，也没有公开原始数据，笔者也不便再多怀疑，只能暂时先采信。
中国城市住房存量面积的疑惑
笔者这方面与CHFS的数据差距不大。但这里主要回应一个争议。甘犁教授文章中坚称，“住建部所公布的城市人均（住房）面积其统计口径为城市常住人口”。为此说笔者犯了错误，应该用（以城市常住人口为计算口径的）人均住房面积乘以城市常住人口来计算城市住房存量面积。
但如果真的如此，显然与中国统计局数据对不上号，住建部应不会犯这么低级错误。中国统计年鉴中有1996-2006年的城镇住房存量面积数据，也有同期“城镇居民人均住房面积”，如果拿城市住房存量面积除以城市常住人口，是远远低于统计年鉴中的“城镇居民人均住房面积”。如笔者算下来，2006年全国城市常住人口人均住房面积只有19.6平方米，只有统计年鉴中“2006城镇居民人均住房面积”28.5平方米的69%，而这个比率正好与中国城市户籍人口与城市常住人口的比率差不多。
笔者正是由此认为，“住建部所公布的城市人均（住房）面积其统计口径为城市户籍人口，而不是常住人口”。统计年鉴上的“城镇居民人均住房面积”，应是国家统计局对城市户籍人口抽样调查出来的，与城镇居民人均收入与消费等数据仅限户籍人口是一样的，这类指标一般都限定用于户籍人口而不是常住人口。也与CHFS数据的产生和使用一样。CHFS自己调查出来的中国2011年城市户籍人均住房面积达到38.9平方米，比统计年鉴上2011“城镇居民人均住房面积”的32.7平方米高19%，但还在可接受范围。
而且如果住建部的“城市人均住房面积”真的是按照城市常住人口来统计，那么2011年应该是32.7平方米乘以6.91亿城市常住人口，得到226亿平方米，正好是住建部在2006年最后一次公布的数字113亿平方米的2倍。中国城市住房存量面积在短短5年之内就翻了一倍，年平均增长率13.8%，年均增加22.6亿平方米，这个可能性实在很小。从中国统计年鉴的数据来看，2006-2011年中国城镇住房竣工面积基本只保持在6.3-8.6亿平方米之间。
笔者前文曾推断2011年中国城市住房存量的建筑面积约在150-160亿平方米，基于户籍人均住房面积32.7平方米乘以4.7-5亿城市户籍人口数，相对2006年113亿平方米净增加了40-50亿平方米，是可以与近年来城镇新竣工住房面积相吻合的。也跟REICO工作室发布的《2010-2011中国房地产市场报告》中提到的“2009年我国城镇居民家庭户均住房建筑面积为87.0平方米”相吻合。
而按CHFS说法，中国2011年城市户籍有房家庭户均房屋面积131平方米乘以1.64亿户籍家庭再乘以85.4%的住房自有率（城市户籍家庭户均112平方米），就是183亿平方米，要比笔者估计值高出14%左右。
所以，笔者与CHFS差别主要在对存量住房均价的估算，住房存量面积的估算也有差距，但差别不大。如果存量住房按5000元/平方米来计算，面积按150亿平方米，那中国城市住宅资产总价值就只有75-80万亿元，是CHFS估算值的一半。但笔者的估算已经是2011年中国GDP的2倍了，CHFS的估算是则4倍。
这个估值差别带来的宏观经济含义和房地产市场风险评估大有不同。中国2011年GDP中城市居民消费总额约占27%（城乡全部居民消费占35%），其中估计30%用于租房消费（有房者折算虚拟租金），这样租房消费支出或等价租金差不多相当于GDP的8%。如果城市房产市值是GDP的2倍，那么租售比为1:25，租金收益率为4%，有一定泡沫风险，但尚可接受。而如果城市房产市值是GDP的4倍，那么租售比为1:50，租金收益率为2%，房市泡沫风险极大。
总结而言，笔者在前文就十分赞许《中国家庭金融报告》(CHFS)的工作价值。然而，调研第一手微观数据本身的真实性，局外人是无从验证，只能无条件相信，但其结果应该是可以、也必须与其他具有权威性的宏观数据进行相互验证的。笔者连续撰文就是本着这个出发点。CHFS其他数据尚在可以讨论范围内，笔者最主要就是难以接受城市居民家庭的生产性资本均值估值高达146万元这一点，其次是城市存量住房均价估值远高出新建商品住宅销售均价这一点并显著高于其他调查数据。所以希望CHPS和甘犁教授在这两点都给予一些解释和说明，以消除疑惑或误解。
笔者所提出观点和视角，或许不一定准确，仅供参考，但希望可以帮助到今后这方面的工作可以得到更加精确的结果，对学术研究和政策设计作用更大。
