欧元区危机最明显的症状就是其极高且不断变动的风险溢价，而一众欧元区外围国家则必须为其公共债务支付这种风险溢价。此外，美国经济学家卡门·莱因哈特（CarmenReinhart）和肯尼斯·罗格夫（KennethRogoff）在一篇颇有影响的论文指出当一国的公共债务上升到GDP的90%以上时，其经济增长会急剧下降。所以解决该危机的政策方案似乎也很简单：紧缩。必须削减财政赤字以降低负债务水平。
但关于紧缩和高水平公共债务成本的讨论忽略了一个重点：欠外国人的公共债务不同于欠本国公民的债务。外国人无法投票支持提高税收或降低支出以减轻债务。此外，就国内债务而言，高利率或高风险溢价只不过是导致更多的国内再分配（从纳税人到债券持有者）。相比之下，对外债而言，高利率会导致国家整体的财富流失，因为在这种情况下政府必须把资源转移到国外，而这通常需要结合汇率贬值与国内支出削减。
外债和内债的区别在欧元危机期间显得尤其重要，因为欧元区成员国无法像其它国家一样通过贬值货币来提高出口，从而减轻外债。而事实证明欧元危机其实并不是主权危机，而是外债危机。
确实，只有那些在危机爆发前经常帐户赤字巨大的国家才会受到当前危机的影响。比利时的情况就很有启发性，尽管该国的债务对GDP比率高于欧元区国家的平均水平——大概为100%，而且一年多以来都缺乏政府管理，但比利时主权债务的风险溢价在整个欧元危机期间都保持在适度的水平。
能表明内债与外债之间关键差异的更恰当例子是日本，目前日本是经合组织成员国中债务对GDP比率最高的国家。但迄今为止日本还未有过任何债务危机，其利率也保持在异常低的水平——大概为1%。原因很明显：日本过去几十年的经常帐户都有大量盈余，这就让其有足够的国内储蓄来应对国内公共债务。
这对欧洲的紧缩讨论来说意味着什么呢？如果外债比国内公共债务更重要，那么需要调整的主要变量就是对外赤字，而不是财政赤字。一个经常帐户收支平衡的国家不需要任何额外的外国资本。这也是尽管意大利处于高度政治不稳定且其它地区仍然有巨大的财政赤字，但欧元区的风险溢价水平一直在持续下降的原因。外围国家的对外赤字正在急速下降，从而减少了对境外融资的需求。
对紧缩和公共债务高成本的讨论因此在两方面都具有误导性。首先，人们经常指出紧缩可能会弄巧成拙，因为如果债务水平和乘数都很大，减少财政赤字会导致短期内债务对GDP比率上升。但紧缩对外部调整来说却绝不会事与愿违。相反，出于对政府支出减少的反应，国内需求减少得越厉害，进口量也将会下降得越多，经常帐户的收支平衡水平也会提高越多，从而最终减少风险溢价——将来会这样。
意大利的经验是具有启迪性的：2012年前总理马里奥·蒙蒂（MarioMonti）技术官僚政府实施的大幅度税收增加对需求的影响超过了预期水平。经济水平收缩得很厉害，以致债务对GDP比率仍然在上升——而实际赤字只是略微提高，因为政府收入跟GDP一起不断下降。但GDP下降的副作用是进口大幅度下降——从而使得经常帐户收支平衡水平得到改善，所以尽管该国近期的无成果选举引发了政治动荡，其溢价水平却仍在继续下降。
第二，如果外债成为严重的问题，对莱恩哈特和罗格夫结论的讨论升级与欧元危机就没有任何关联。那些拥有本国货币的国家，像英国——尤其是美国，可以向国外借入美元——不需要面对直接融资限制。
对这些国家来说，一国的公共债务一旦超过GDP的90%这个值会不会有强烈的“门槛效应”这点很重要。但欧元区外围国家却根本没有选择：它们必须降低其赤字，因为它们已经无法获得其经济极为依赖的外国资本。
但反之亦然：只要经常帐户转向盈余，那么来自金融市场的压力就会减轻。这很快就会成为现实。此时，外围国家将会恢复它们的财政主权——并足以忽略莱恩哈特和罗格夫的警告而自行其是。
丹尼尔·格罗斯是欧洲政策研究中心主任
