陶冬为 瑞信董事总经理、亚洲区首席经济学家
自农历新年后，中国的各方面政策取态更趋宽松。
首先，人行早前对于货币政策的定调，从「稳健」转向为「稳健略宽松」。
第二，财政部提到，财政赤字周期性增加，为逆周期的调控，预计将会进一步减税及增加财政开支。
第三，1月份银行信贷保持历史高位，2月份仍保持强劲势头，但人行未有于1月份下调存款准备金率，但却于春节后降准。
第四，在房屋政策方面，在多个大城市的楼价出现上涨，有关方面更试图引导国内流动性进入房地产市场，从而达至去库存作用。瑞信相信未来数月内地房屋与土地销售均会出现改善。总括而言，可见内地有关方面于宏观政策的焦点，由数月前多番提及的供给侧改善，逐步转向需求侧的刺激措施。
第五，沉寂多时的新基建项目已经启动，预期「十三五」规划将会有投入，但相信规模及成交不会与09年时类同及重复。
视乎刺激措施修订预测
瑞信上调中国今年第二季GDP增长预测，由原先估计的6.4%向上修订至6.5%，主要由于基建投资加快，但维持第三及四季预测不等，而全年GDP增长预测，由6.5%轻微上调至6.6%。
一般而言，刺激措施推出对实体经济的影响，往往会有两至五个月的滞后，故1月份急增的新增贷款，以及3月起加快基建投资的影响，相信需于第二季及三季才会反映。是次上调GDP已反映上述两个因素，倘若中央未来数月推出更多刺激经济措施，届时将进一步对经济预测作出订定。
事实上，在多项措施之中，减息对经济的刺激持久性最长。瑞信预计下调2%的企业税，将会在增值税上执行，由于相关详情尚未披露，故现阶段难以量化措施的影响，故要视乎最终有多少企业受惠，但对企业的影响相信属正面。另外，预期银行拆息将会持续下行，瑞信预期在今年余下时间，人行将会下调三次存款准备金率，每次均为50点子，以及将减息三次，每次25点子。
毫无疑问，更多的货币宽松措施，势必对人民币汇价构成压力，但估计短期内明显贬值的机会不大，主要由于中央肯定会继续以行政手段避免汇价急坠。另一方面，人行于过去数月聚焦于资本管制，相信未来数月情况不会有大变化。长远而言，中国宏观基本因素改善，但预期兑美元仍会出现温和的贬值。
中国面对的风险主要有五方面：
一、房地产市场。农历新年之后，大城市的房地产交易量和楼价都见上升，原因是资金没有其他出路，政府亦「出口术」和透过政策扶持房地产行业。这次由资金带动的上升或会持续，及由几个大城市扩散至其他地区。中国政府似有意鼓励家庭增加杠杆比率，及引导购买力流向二、三线城市，以减低房地产库存。这可能对瑞信的中间情景假设构成上行风险。
二、地方政府财政状况。从现场观察所得，不少地方政府面对土地收入和财政收入急跌的严峻困境，这可能削弱其投资能力。
裁员带来预测下调风险
三、劳工市场。政府计划于五年内，在出现产能过剩的工业裁减600万名国企员工，就业压力在制造业明显上升，将影响消费能力和社会稳定。服务业的就业市场仍然稳定。在城市工作的白领阶层仍有温和的薪金上调，惟部分行业从业员的年终花红则被削减。部分政府部门和国企工人的薪金遭下调。整体而言，这对我们的预测带来下行风险。
四、政府执行力。传统而言，中国政府的行政相当有效率，亦是其强项。政府在执行政策方面的效率，及管理市场预期的能力，仍然值得注意。
五、违约风险和不良贷款。市传工业企业的现金流有转差迹象，主要是受需求疲弱和议价能力下跌拖累。这已于最近公布的银行业绩上反映出来，我们预期银行的资产质素仍会继续转差。我们视这项因素为另一下行风险。
中期前景预测维持不变
虽然短期的增长前景略为改善，我们不拟修订原来的中期增长预测。我们仍然认为，在未来三年，中国在财政方面仍需采取「去杠杆」措施，这可能导致违约风险和不良贷款比率上升。在去产能过剩和去房地产库存方面，中国仍有一大段路要走；经济能否升级转型，引导中国转向消费拉动的增长模式亦相当关键。不过，我们认为中国经济于短期内出现「硬着陆」的风险稍为下降。
我们维持原有观点，即中国必须透过结构性改革，才能进入靠内需拉动的增长模式。国企改革，包括打破国企的寡头垄断，是必要工作之一。财政改革，包括减少对卖地收入的依赖，及重组中央政府和地方政府的收入分配，也是必要工作之一。此外，若要我们对中国中期前景的看法转趋稍为乐观，减少杠杆水平也是必要工作之一。
（编辑：谢凤）
