全球金融危机已经过去了六年半，新兴和发达经济体的央行还在追求前所未有的积极的、也是无法预测的货币政策。这一反常之旅还会维持多久？
光是在上个月，就有澳大利亚、印度、墨西哥和其他央行降低了利率。中国降低了银行准备金要求。丹麦把官方存款利率降为负值。
即使是最重视稳定的国家也采取了出人意料的动作。除了降低利率，瑞士还突然放弃了瑞郎部分盯住欧元价值的政策。几天后，新加坡也出人意料地改变了汇率制度。
随后，欧洲央行采取了规模庞大、相对限制更少的大规模资产购买计划。越来越多的人警告货币刺激不足以提振持续增长，并且鼓励最终影响经济稳定与繁荣的金融市场过度冒险行为（2008年就是明证），尽管如此，欧洲央行仍然采取了行动。
甚至美联储也重申需要“耐心”等待升息时机——美国的经济表现比其他发达国家好得多。这一立场很难维持，如果持续坚挺的就业创造与急需的工资增长同时出现的话。
这一新一轮央行积极主义反映了对经济增长的持久担忧。尽管采取了此前不可想象的货币刺激，但全球产出仍显著低于潜力，而潜力本身也有遭到抑制的风险。
更糟糕的是，需求不振和债务积压正在助长欧元区和日本的通缩忧虑。家庭预料价格将下跌，因此可能推迟消费决策，公司也因此可能推迟投资，导致经济陷入非常难以摆脱的下跌螺旋。
如果弱需求和高负债是唯一起作用的因素，那么最近的货币刺激措施在理论上是相当直观的结论。但并非如此。经济增长的关键障碍仍然没有解决——而央行也无法独力解决它们。
首先，央行无法给出带来持续强健复苏所需要的结构性要素——比如基础设施投资、运转更良好的劳动力市场和有利于增长的预算改革。它们也无法解决总需求失衡——即家庭、公司和政府的支出能力与支出意愿之间的差异。它们也无法消除阻碍新投资和增长的过度负债。
因此，毫不奇怪货币政策工具在制造经济增长、稳定通胀和金融稳定等方面越来越不可靠。央行被迫采取远远偏离理想状态的政策路径——因为它们日益可能刺激不宣而战的货币战争的一些零和要素。除了美联储这一显著例外，央行担心货币升值对国内公司的竞争力影响太大，因此不得不干预；事实上，越来越多的央行积极引导货币贬值。
世界上系统重要性最强的经济体——欧元区、日本和美国——经济表现和货币政策的“趋异”让世界其他地区更加摸不着头脑，特别是对小型开放型经济。事实上，新加坡和瑞士采取出人意料的动作也是对这一“趋异”的直接反应，丹麦亦然，其决定中止出售所有政府债券，以推低利率、抵抗克朗升值压力。
当然，不可能所有货币都同时相对彼此贬值。但目前的动作尽管远远称不上最优选择，总归可以维持一段时间，只要满足至少两个条件。
第一个条件是美国继续愿意忍受美元汇率的急剧升值。考虑到美国公司已就它们所赚取的强势美元的影响发出了警告——更不用说入境游减少和贸易平衡恶化了——这一条件远非板上钉钉。
但是，只要美国保持其总体增长和就业创造趋势——这是可以预见的结果，因为外国经济活动对美国GDP贡献相对较小——这些状况不会立刻造成政治压力。事实上，美国与世界其他地区之间的错综复杂的贸易关系——家庭和公司同时出现在生产和消费的两端——决定了煽动对保护主义的强力政治支持十分困难。
争相货币贬值的第二个条件是金融市场愿意给出并保持无法得到经济基本面支撑的风险偏好。央行——近段时期以来，它们实际上是金融市场最好的朋友——推动着越来越大规模的金融冒险（以此作为刺激生产性经济冒险的手段），因此这并不容易。但是，考虑到这其中蕴含的风险，我们希望它们能够成功。
无论如何，央行最终必须收回政策。问题在于全球经济所依赖的局部货币政策疗法会以多么迅猛的势头打破——以及货币战争的爆发会不会加速这一时间表。
本文作者为PIMCO前CEO 和联席首席投资官、安联首席经济顾问Mohamed A. El-Erian
（编辑：wenqi）
