论文：信息、分析师与股票收益联动

文献指出，股票的分析师覆盖越多定价会越准确，但文献也发现这些股票的收益也更倾向于联动。这有点反常，因为公司新的特质信息应该导致股票价格波动的异质性。此外，股价越多地吸收新信息，股票特质性收益波动应该越大（联动性应该越低）。

本文解决了这个看似反常的问题。分析师覆盖广泛的股票表现出更多的联动性正是因为其定价更加准确，提供了反应滞后股票的价格修正信号。因此，分析师覆盖广泛的股票表现出更高的收益联动性并不意味着其价格的信息含量更少，而是这些公司的特质信息能改变相关股票的价格，是一种信息溢出效应。具体而言，被分析师广泛覆盖公司的信息能影响覆盖少公司的股票价格（当期和滞后一期），但反向影响并不明显。

为了检验分析师的信息中介作用，本文推导出与信息中介模型(Veldkamp, 2006a)一致的两个可供检验的命题。首先，信息是非竞争性产品，由于信息生产成本是固定的，分析师将提供能最大化自身利润的信息。与那些仅能预测单只股票价格的信息相比，理性投资者更看重那些能预测多只股票价格的信息。因此分析师应该多跟踪那些基本面与其他公司更相关的股票，遵照业界惯例，本文称这种公司为“行业龙头”。其次，行业龙头公司的新信息会改变那些基本面与龙头公司高度相关的其他公司股票价格，这是因为投资者会利用这些新信息推断其他公司基本面的变化。这种溢出效应在分析师覆盖较少的公司会更显著。

与第一个命题一致，本文发现更多分析师会跟踪基本面与其他许多公司基本面更相关的公司的股票。在控制了市值、交易量、波动性和机构持股情况等其他会吸引分析师跟踪的公司特征后，该结论依然成立。

与第二个命题一致，本文发现了强有力的证据，表明存在从分析师覆盖广泛公司到与其基本面相关的公司的溢出效应。在每年每个行业分析师覆盖最多的三分之一公司中，选择那些基本面与同行业其他公司相关性最强的公司，并标记为“行业龙头公司”，当分析师修正这些行业龙头的盈余预测时，同行业其他公司当前和未来股票价格会受到显著影响，分析师覆盖较少的同行业公司受这种影响更加明显。重要的是，这种溢出效应是单向的：即分析师覆盖较少公司的盈余预测修正不能预测分析师覆盖较多公司的股票价格。估计结果表明，分析师对行业龙头公司盈余预测的修正具有显著的跨公司溢出效应，可以持续长达一个月。

这些发现是对Kelly and Ljungqvist (2012)的一个补充，Kelly and Ljungqvist (2012)发现当某家公司的分析师覆盖停止后，与其基本面相关的其他公司的价格信息不对称程度会加剧。按Kelly and Ljungqvist (2012)做法，将券商关闭其研究部门而导致的分析师覆盖停止作为外生变量，本文进一步发现，一家公司的分析师覆盖停止后，投资者更加倚重行业龙头公司的信息。当覆盖少公司的分析师被外生减少后，行业龙头公司到这些公司会出现单向溢出效应。

进一步的检验排除了对上述结果的其他可能解释，结果高度稳健。使用其他计量方法也可以得到类似的结果。此外，其他数据同样支持本文主要结论：机构投资者会在行业龙头公司盈余预测向上修正后买入基本面与其相关的分析师覆盖较少公司的股票。

本文的结论简洁明了：投资者利用分析师提供的行业龙头公司的信息来给分析师覆盖较少的股票估值，从而导致了股票收益的联动性。这些结果也为信息中介理论(Veldkamp 2006a, 2006b)提供了实证证据。此外，以往关于分析师盈余预测的研究主要集中于预测自己公司的股票价格，本文研究结果开辟了一个新的实证研究领域，即进一步探究股票价格对行业龙头股票盈余预测修正的反应，以及更好识别行业龙头股票本身。最后，本文的研究结果说明，金融实务中将行业龙头公司的股票作为行业晴雨表做法具有合理性，正如分析师会使用沃尔玛的信息来推断其他零售商的基本面价值。

原文：

Hameed, Allaudeen, Randall Morck, Jianfeng Shen, and Bernard Yeung, 2015, Information, Analysts, and Stock Return Comovement, Review of Financial Studies 28(11), 3153-3187.