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瑞士央行变脸对中国资本市场意味着什么?

徐高/文 光大证券首席经济学家

 

1月15日,瑞士央行一则简短声明让全球金融市场动荡。在声明中,瑞士央行宣布终止它于2011年设定的瑞士法郎(瑞郎)兑欧元1.2的汇率下限。

按照惯例,瑞士法郎兑欧元汇率以多少瑞郎兑换1欧元计价。因此,1.2的汇率下限意味着1欧元最少得兑换1.2瑞士法郎,因而确保了瑞郎不会对欧元升值太多。相应的,放弃1.2的汇率下限,就意味着瑞士央行将减少在外汇市场的干预,从而放任瑞郎对欧元升值。

由于仅仅在3周之前,瑞士央行还曾重申坚守1.2汇率下限的决心,昨天的声明让市场大吃一惊。声明发布之后,瑞郎对欧元直线升值,一天内升幅就已超过15%。很显然,大幅升值的瑞郎必然会打击瑞士的出口,恶化其国内经济形势。因此,瑞士国内股市在声明之后大跌超过8%。

瑞士央行为何弃守1.2汇率下限?

尽管行为超市场预期,但瑞士央行此时弃守1.2汇率下限也有其道理。

在2011年欧债危机处于高潮的时候,瑞士作为全球资金的避风港,曾经吸引避险资金大规模流入,从而大幅推升了瑞郎汇率,对瑞士出口形成了明显打击。为了抑制瑞郎升值的势头,瑞士央行从那年开始宣布要将瑞郎对欧元的汇率稳定在1.2以上,并积极对外汇市场进行了干预。

对瑞士央行来说,要维护1.2的汇率下限当然有代价。为了抑制瑞郎的升势,瑞士央行必须要在外汇市场中卖出瑞郎,买入外币。这样一来,瑞士央行就像要抑制人民币升值的人民银行一样,必须得放出大量外汇占款,导致其资产负债表快速扩张。目前,瑞士央行的资产规模已经达到5253亿瑞郎,比2011年年底高出了50%多。

从2014年2季度开始,由于美国货币政策宽松度下降,而欧央行却继续处在放松路径上,所以欧元兑美元大幅贬值。这连带着与欧元维持最低汇率的瑞郎也对美元大幅贬值。从2014年2季度末到瑞士央行这次出其不意之前,瑞郎对美元已经贬值近15%。

跟随欧元做了这样大幅度的贬值后,瑞郎本身就面临着不小的升值压力。而在近期油价崩盘之后,从俄罗斯流入瑞士的避险资金也在增加,从而给瑞郎带来更多升值压力。而市场普遍预期在1月22日,欧央行会宣布进行量化宽松(QE),令欧元进一步走贬(瑞郎升值压力会相应加大)。在这样的背景下,瑞士央行先发制人地宣布与欧元汇率脱钩,也在情理之中。

人民币将面临更大贬值压力

作为一个离中国遥远的小国,瑞士央行的此番举措对中国直接影响很小。毕竟,对瑞士出口在我国总出口中所占比例才0.1%。但作为一个全球金融市场的重大超预期事件,瑞士央行的行动将从三方面给人民币兑美元汇率带来更大贬值压力。

首先,瑞士央行此举会进一步推高美元汇率。简单来看,瑞郎升值自然意味着美元对瑞郎的贬值,因而似乎应该打压美元汇率。但是我们需要注意,瑞士央行在弃守1.2的同时,还宣布将其现行的负利率政策进一步加强,把它给3月期银行拆借利率(Libor)设定的区间范围从之前的-0.75%到+0.25%,下调0.5个百分点至-1.25%到-0.25%。这是瑞士央行货币政策的明显放松。我们还得记住,瑞士央行之所以弃守1.2汇率下限,是因为预期欧央行马上会进行QE。应该说,在瑞士央行的举动之后,欧央行进行QE的概率变得更大了。这些在欧洲进行的宽松货币政策将给美元带来更强升值动力(讲到这里可以顺便说一句,瑞士央行此举对以美元计价的大宗商品价格的影响并非正面)。而由于人民币基本挂钩美元,美元走强自然会带动人民币对其他货币的汇率进一步走高。这反过来会给人民币兑美元汇率造成更强贬值压力。

其次,瑞士央行的这次出其不意加大了全球金融市场的动荡,势必打压全球资金的风险偏好。在这种情况下,资金将会从包括中国在内的新兴市场国家流出,从而加大我国的资本流出规模,带给人民币更大贬值压力。

最后,瑞士央行的此次行动有示范效应,会让国际游资在赌人民币贬值上更多下注。从2014年12月开始,人民币在即期和远期市场上都出现了明显的贬值压力。在这种情况下,人民银行通过上调人民币兑美元中间价,做出了维护人民币汇率稳定的重要表态。不过,当瑞士央行都能3周前说的话不算数的时候,更多国际投资者会赌人民银行也最终会放任人民币的贬值。这种心态之下,人民币汇率的空头力量会上升。

综上所述,在瑞士央行弃守瑞郎汇率下限之后,人民币会面临更大贬值压力。

对中国资本市场意味着什么?

可以想象,美元对瑞郎的贬值在短期内会利好大宗商品价格(大宗商品主要以美元计价),因而可能激发国内投资者对股市中相关周期板块的热情。但正如前文中所论述的那样,美元走强的趋势并不会因此而改变。因此,瑞士央行此次行动算不上是对周期股的重大利好。当然,由于我国国内宏观政策正在转暖,将带动国内经济增长复苏,我其实是看好国内周期股前景的。但那背后完全是另外一个逻辑了。

前文也已经分析,瑞士央行此举将给人民币汇率带来更强贬值压力。贬值压力所对应的资本流出将会抽紧国内金融市场的流动性,从而推升短期利率。这对建立在流动性推动之上的金融牛市行情不是好消息。

 

(编辑:wenqi)

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